四、综合题 1. [答案] [解析]（1）经营资产＝资产总计－金融资产 年初经营资产＝431－31＝400（万元） 年末经营资产＝515－15＝500（万元） 经营负债＝负债合计－金融负债 年初经营负债＝231－131＝100（万元） 年末经营负债＝285－215＝70（万元） 净经营资产＝经营资产－经营负债 年初净经营资产＝400－100＝300（万元） 年末净经营资产＝500－70＝430（万元） 平均净经营资产 ＝（300＋430）/2＝365（万元） 净金融负债＝金融负债－金融资产 年初净金融负债＝131－31＝100（万元） 年末净金融负债＝215－15＝200（万元） 平均净金融负债 ＝（100＋200）/2＝150（万元） 平均所得税税率＝17.14/57.14×100％＝30％ 税后利息费用＝22.86×（1－30％）＝16（万元） 税后经营利润＝净利润＋税后利息费用 ＝40＋16＝56（万元） （2） 税后经营净利率 ＝税后经营利润/营业收入×100％ ＝56/750×100％＝7.4667％ 净经营资产周转次数 ＝营业收入/平均净经营资产 ＝750/365＝2.0548 净经营资产净利率 ＝税后经营利润/平均净经营资产×100％ ＝56/365×100％＝15.34％ 税后利息率 ＝税后利息/平均净金融负债×100％ ＝16/150×100％ ＝10.67％ 经营差异率 ＝净经营资产净利率－税后利息率 ＝15.34％－10.67％ ＝4.67％ 期初股东权益＝431－231＝200（万元） 期末股东权益＝515－285＝230（万元） 平均股东权益＝（200＋230）/2＝215（万元） 净财务杠杆 ＝平均净金融负债/平均股东权益×100％ ＝150/215×100％ ＝69.77％ 杠杆贡献率 ＝经营差异率×净财务杠杆 ＝4.67％×69.77％ ＝3.26％ 权益净利率 ＝净经营资产净利率＋杠杆贡献率 ＝15.34％＋3.26％ ＝18.60％ （3）2009年与2008年相比，权益净利率提高（上升1.6%），原因如下： ①权益净利率 ＝净经营资产净利率＋杠杆贡献率 2008年17%＝15%＋2% 2009年18.60%＝15.34%＋3.26% 净经营资产净利率提高对权益净利率的影响 ＝15.34%－15%＝0.34% 杠杆贡献率提高对权益净利率的影响 ＝3.26%－2%＝1.26% ②杠杆贡献率＝经营差异率×净财务杠杆 2008年：2%＝5%×40% 2009年：3.26% ＝ 4.67%×69.77% 经营差异率降低对杠杆贡献率的影响 ＝（4.67%－5%）×40%＝－0.132% 净财务杠杆提高对杠杆贡献率的影响 ＝4.67%×（69.77%－40%）＝1.39% ③经营差异率 ＝净经营资产净利率－税后利息率 2008年5% ＝15%－10% 2009年：4.67%＝15.34%－10.67% 净经营资产净利率提高对经营差异率的影响 ＝15.34%－15%＝0.34% 税后利息率提高对经营差异率的影响 ＝10%－10.67%＝－0.67% ④净经营资产净利率 ＝ 税后经营净利率×净经营资产周转次数 2008年：15%＝6.25%×2.4 2009年：15.34%＝7.4667%×2.0548 税后经营净利率提高对净经营资产净利率的影响 ＝（7.4667%－6.25%）×2.4＝2.92% 净经营资产周转率降低对净经营资产净利率的影响＝7.4667%×（2.0548－2.4）＝－2.58% 结论：由于净经营资产净利率提高，使权益净利率上升0.34％；杠杆贡献率提高，使权益净利率上升1.26％。二者共同作用使权益净利率上升1.6％。 税后经营净利率提高，使净经营资产净利率上升2.92%，净经营资产周转次数降低，使净经营资产净利率下降2.58%。二者共同作用使净经营资产净利率上升0.34%。 经营差异率降低，使杠杆贡献率下降0.132%；净财务杠杆提高，杠杆贡献率上升1.39%。二者共同作用使杠杆贡献率上升1.26% （4）由于税后利息率高低主要由资本市场决定，而净财务杠杆也不能提高了，因此，提高权益净利率和杠杆贡献率的主要途径是提高净经营资产净利率。 （5）经营差异率（4.67％）为正数，表明借款产生的税后经营净利润大于借款的税后利息，增加借款增加的净利润为正数，会增加净利润，提高权益净利率，所以可行。 （6）2009年的可持续增长率＝股东权益增长率 ＝（230－200）/200×100％＝15％ （7）根据“销售增长率20％，股利支付率、销售净利率均不变”可知： 2010年的利润留存 ＝2009年的利润留存×（1＋20％） 由于2009年没有增发新股也没有进行股票回购 所以2009年的利润留存＝2009年的股东权益增加额＝230－200＝30（万元） 2010年的利润留存＝30×（1＋20％）＝36（万元） 2010年末的股东权益＝230＋36＝266（万元） 根据资产负债率不变，可知 2010年末的资产 ＝266×（515/230）＝595.61（万元） 资产周转率＝750×（1＋20％）/595.61＝1.51 2. [答案] [解析]（1） ①第1年初投入200×20％＝40（万元），第2～9年初未增加投入，从第10年初开始收回，累计投入的营运资本＝40（万元），其中，第10年初收回（200－80）×20％＝24（万元），第10年末收回80×20％＝16（万元） ②第1年折旧＝400×2/5＝160（万元） 第2年折旧＝（400－160）×2/5＝96（万元） 第3年折旧＝（400－160－96）×2/5 ＝57.6（万元） 第4、5年折旧 ＝（400－160－96－57.6－400×10％）/2 ＝23.2（万元） ③项目第0年的现金净流量 ＝－400－200×20％＝－440（万元） 第1年的现金净流量 ＝税后利润＋折旧 ＝（200－150－160）×（1－25％）－10＋160 ＝67.5（万元） 第2年的现金净流量 ＝（200－150－96）×（1－25％）－10＋96 ＝51.5（万元） 第3年的现金净流量 ＝（200－150－57.6）×（1－25％）－10＋57.6 ＝41.9（万元） 第4、5年的现金净流量 ＝（200－150－23.2）×（1－25％）－10＋23.2 ＝33.3（万元） 第6、7、8年现金净流量 ＝（200－150）×（1－25％）－10 ＝27.5（万元） 第9年的现金净流量＝（200－150）×（1－25％）－10＋第10年初收回的营运资本＝51.5（万元） 第10年的现金净流量＝（80－50）×（1－25％）－10＋第10年末回收额＋报废损失抵税 ＝12.5＋16＋（400×10％－0）×25％ ＝38.5（万元） ④甲公司股票的资本成本 ＝2.5％＋0.7×（7.5％－2.5％）＝6％ 加权平均资本成本 ＝3.5％×40％＋6％×60％＝5％ ⑤净现值 ＝67.5×（P/F，5％，1）＋51.5×（P/F，5％，2）＋41.9×（P/F，5％，3）＋33.3×（P/A，5％，2）×（P/F，5％，3）＋27.5×（P/A，5％，3）×（P/F，5％，5）＋51.5×（P/F，5％，9）＋38.5×（P/F，5％，10）－440 ＝64.287＋46.711＋36.193＋53.485＋58.675＋33.197＋23.634－440 ＝－123.82（万元） 因为净现值小于0，所以该项目不可行。 [提示]（P/F，5％，9）＝（P/F，5％，1）×（P/F，5％，8），（P/F，5％，10）＝（P/F，5％，2）×（P/F，5％，8） （2）要想使投资第一期项目有利，期权的价值必须大于123.82万元，即 S0× N（d1）－PV（X）×N（d2）必须大于123.82 本题中S0＝300×（P/F，5％，2）＝272.1 根据： S0×N（d1）－PV（X）×N（d2）＝123.82 可知： 272. 1×0.5667－PV（X）×0.3307＝123.82 PV（X）＝91.863 即X×（P/F，2.5％，2）＝91.863 X＝96.52（万元） 即投资额上限为96.52万元。 |
